AIFMD II: Freie Fahrt statt Hindernislauf beim grenzüberschreitenden Fondsvertrieb in der EU

Seit dem 1. August 2019 gilt die Richtlinie (EU) 2019/1160 zur Änderung der OGAW-Richtlinie und der AIFM-Richtlinie (AIFMD II). Sie ist bis zum 2. August 2021 durch die Mitgliedstaaten in nationales Recht umzusetzen und dient dem Abbau von Hindernissen im grenzüberschreitenden Fondsvertrieb in der EU. Flankiert werden die Regelungen der AIFMD II von der Verordnung (EU) 2019/1156 zur Erleichterung des grenzüberschreitendes Vertriebs von Fonds (VO 2019/1156). Diese gilt überwiegend bereits ab dem 1. August 2019, zum Teil, insbesondere die unmittelbar mit der AIFMD II korrespondierenden Regelungen, ab 2. August 2021. Als unmittelbar geltendes Recht bedarf sie keines nationalen Umsetzungsgesetzes.

In einer mehrteiligen Beitragsreihe wollen wir die Regelungen der AIFMD II und der VO 2019/1156 sowie deren Auswirkungen auf das deutsche Investmentrecht und die Verwaltungspraxis der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) näher betrachten. Nachdem sich Teil 1 mit den grundsätzlichen aufsichtsrechtlichen Anforderungen an den grenzüberschreitenden Fondsvertrieb sowie Erleichterungen und Vereinheitlichungen der Vertriebsvorgaben beschäftigt hat, konzentriert sich dieser zweite Teilauf den Widerruf von Vertriebsanzeigen, das Pre-Marketing und der zentralen ESMA-Datenbank zum grenzüberschreitenden Fondsvertrieb.

EU-weit einheitliches Verfahren zum Widerruf von Vertriebsanzeigen

Zum Einstieg eine kleine Wiederholung aus Teil 1: Damit ein Fonds in der EU vertrieben werden kann, muss er den europäischen Anforderungen entsprechen und seinen Sitz in der EU haben. Er benötigt eine entsprechende Zulassung in seinem Herkunftsmitgliedstaat (Produktpass). In jedem Mitgliedsstaat, in dem er vertrieben werden soll, ist zudem der dortigen zuständigen Aufsichtsbehörde der Vertrieb anzuzeigen (Vertriebsanzeige).

Hat die KVG kein Interesse mehr daran, einen EU-OGAW oder –AIF in einem bestimmten Mitgliedstaat zu vertreiben, kann sie den Vertrieb bei der zuständigen Behörde des Aufnahmemitgliedstaates widerrufen. Hierzu regelt die AIFMD II für OGAW und AIF nunmehr ein einheitliches Verfahren.

Ein Widerruf des Vertriebs ist unter folgenden Voraussetzungen möglich:

  • Pauschalangebot zum Rückkauf gegenüber den Anlegern für Anteile, die diese im Rahmen der bisherigen Vertriebstätigkeit erworben haben;
  • Bekanntmachung des Widerrufs und
  • Beendigung von Vertriebstätigkeit und sämtlichen Vertriebsvereinbarungen z.B. mit Vermittlern.

Das Verfahren des Vertriebswiderrufs entspricht in seinen Grundzügen der jetzigen Rechtslage. Die Widerrufsanzeige ist mit den oben genannten Informationen an die Aufsichtsbehörde seiner Herkunftsmitgliedstaates zu richten. Diese prüfen die Vollständigkeit der Widerrufsanzeige innerhalb einer Prüfungsfrist; nach erfolgreicher Prüfung leitet die Behörde die vollständige Widerrufsanzeige an die Behörden des Mitgliedstaats weiter, in dem der Vertrieb eingestellt werden soll. Gleichzeitig informiert sie entsprechend die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (ESMA).

Aufbau einer zentralen ESMA Datenbanken zum grenzüberschreitenden Fondsvertrieb

Nach den Regelungen der VO 2019/1156 soll die ESMA spätestens Anfang 2022 eine zentrale Datenbank für den grenzüberschreitenden Fondsvertrieb zur Verfügung stellen. Darin soll jeder OGAW und jeder AIF, der grenzüberschreitend vertrieben wird, sowie jedes Vertriebsland aufgeführt werden. Die Datenbank wird  regelmäßig aktualisiert werden. Wird die ESMA von einer nationalen Aufsichtsbehörde über den Widerruf einer Vertriebsanzeige informiert, passt sie die Datenbank entsprechend an.

Vor diesem Hintergrund werden die nationalen Aufsichtsbehörden entsprechend verpflichtet, der ESMA alle für die Datenbank erforderlichen Informationen vierteljährlich über ein elektronisches Portal zur Verfügung zu stellen.

Die zentrale Datenbank zum grenzüberschreitenden Fondsvertrieb soll durch die Veröffentlichung von nationalen Regelungen zu den Gebühren, die von der jeweiligen Aufsichtsbehörde gegenüber der Kapitalverwaltungsgesellschaft (KVG), die ihre Fonds grenzüberschreitend vertreibt, erhoben werden, ergänzt werden. Die nationalen Aufsichtsbehörden müssen der ESMA dazu entsprechende Links übermitteln, die von der ESMA spätestens Anfang 2022 auf ihrer Homepage veröffentlicht werden.

Pre-Marketing von AIF

Auch das sog. Pre-Marketing wird von der AIFMD II einheitlich geregelt. Wie in Teil 1 der Beitragsreihe bereits erläutert, benötigen KVGen bzw. die von ihnen beauftragten zum Vertrieb (Marketing) ihrer Fonds eine entsprechende Erlaubnis. Hat die KVG oder der Vermittler einmal in einem EU-Land eine entsprechend Erlaubnis erhalten, kann von ihr auch in anderen EU-Ländern im Wege des sog. EU-Passporting Gebrauch gemacht werden.

Wenn ein Fondsmanager (ohne EU-Pass) aber einen Markt in einem anderen EU-Mitgliedstaat erst einmal testen und herausfinden möchte, ob Interesse an seinen Produkten besteht, sind Pre-Marketing Tätigkeiten ein geeignetes Mittel. Problematisch daran ist, dass der Begriff nicht in allen Mitgliedstaaten gleich streng definiert und reguliert ist. In einigen Mitgliedsstaaten (etwa in Luxemburg) sind Pre-Marketingtätigkeiten noch nicht vom eigentlichen Vertrieb erfasst und daher – je nach Ausgestaltung – möglich, ohne dass bereits eine Erlaubnis erforderlich ist. Andere EU-Mitgliedstaaten (wie Deutschland) sind wesentlich strenger und fassen u.U. unter Vertrieb auch Pre-Marketing-Tätigkeiten. Durch die AIFMD II wird das Pre-Marketing nunmehr durch eine Definition und eine Negativliste einheitlich geregelt. Wenn die Pre-Marketing Tätigkeit die genannten Merkmale nicht enthält, liegt keine regulierte Tätigkeit vor, d.h. eine Erlaubnis ist nicht erforderlich. Die Regelungen der AIFMD II ändern die deutsche Verwaltungspraxis der BaFin nicht. Danach wird beim Vertrieb von Fonds u.a. dann keine Erlaubnispflicht ausgelöst, wenn der Investmentfonds noch nicht aufgelegt ist, d.h. noch kein Investor den Fonds gezeichnet hat, und die Unterlagen noch nicht angebotsreif sind. Weitere Einzelheiten zum Pre-Marketing haben wir bereits in einem früheren Blogbeitrag veröffentlicht.

Ausblick auf Teil 3                               

Der dritte und letzte Teil der Beitragsreihe wird die Regelungen der AIFMD II zu Werbung im Rahmen des grenzüberschreitenden Fondsvertriebs näher beleuchten sowie ein allgemeines Fazit zur AIFMD II und den Erleichterungen beim grenzüberschreitenden Fondsvertrieb ziehen

Corona-Krise: Flexibilität im aufsichtsrechtlichen Melde- und Berichtswesen

Im Stunden- und Tagesrhythmus veröffentlichen Aufsichtsbehörden derzeit Maßnahmen und Vorschläge, wie Finanzinstitute und sonstige Marktteilnehmer in Zeiten der Corona-Krise von aufsichtsrechtlichen Verpflichtungen, die personelle und technische Ressourcen binden und dann im momentan wichtigen operativen Geschäft fehlen, entlastet werden können. So sollen sich bspw. Banken voll auf die Vergabe von dringend von der Realwirtschaft sowie Privatleuten benötigten Kredite konzentrieren und hierfür auf möglichst viele verfügbaren Ressourcen zugreifen können. Erleichterungen wurden deshalb nun für aufsichtsrechtliche Melde- und Prüfungspflichten beschlossen. Die Aufseher bewegen sich dabei in dem Spannungsfeld, den Instituten möglichst viel Flexibilität einzuräumen, gleichzeitig aber ihnen und der (Markt-)Öffentlichkeit Zugang zu wichtigen Informationen offen zu halten, die zur Beurteilung der Stabilität des Finanzsystems benötigt werden. Dessen Überwachung ist in Krisenzeiten essentiell wichtig. Denn je länger die erforderlichen Eindämmungsmaßnahmen in der Corona-Krise bestehen, desto wahrscheinlicher wird es, dass sich weitere Verluste in der Realwirtschaft in einer zunehmender Instabilität des Finanzsystems niederschlagen, wodurch seine Funktionsweise gerade dann beeinträchtigt werden könnte, wenn seine Rolle als Kreditgeber von größter Bedeutung ist (mehr Informationen dazu in einer Stellungnahme es Verwaltungsrats des Europäischen Ausschusses für Systemrisiken (ESRB)).

Um diese widerstreitenden Interessen zum Ausgleich zu bringen, wurden von den europäischen Aufsichtsbehörden drei wesentliche Empfehlungen an die nationalen Aufsichtsbehörden abgegeben, die diese in ihrer nationalen Aufsichtspraxis umsetzen sollten:

  • Erleichterungen bei Berichtspflichten für Fondsmanager: Fondsmanager sind verpflichtet, je nach verwaltetem Fonds, (geprüfte) Jahres- und Halbjahresberichte zu erstellen. Aufsichtsrechtlich sind für ihre Fertigstellung und Vorlage bestimmte Fristen vorgesehen. Aufgrund der Corona-Krise kann es bei der Erstellung und ggf. Prüfung der Berichte jedoch zu Verzögerungen kommen. Nationale Aufsichtsbehörden sollten laut Europäischer Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (ESMA) Fondsmanagern deshalb ein bis zwei Monate mehr Zeit für die Erstellung der Berichte gewähren und währenddessen keine aufsichtsrechtlichen Sanktionen aufgrund verspäteter Berichte ergreifen. Voraussetzung soll aber sein, dass die nationalen Aufsichtsbehörden sowie die Anleger vorab über die voraussichtliche Verzögerung informiert werden.

  • Flexibilität bei externen Prüfungen nach der Benchmark-Verordnung: Die Benchmark-Verordnung (BMR) schreibt Administratoren („Herausgeber“ eines Index) und Kontributoren (Marktteilnehmer, die dem Administrator Daten zur Verfügung stellen) verschiedentlich vor, externe Prüfungen durchzuführen. Bspw. ist die Compliance des Administrators mit der von ihm erarbeiteten und festgelegten Methode zur Erstellung des Index von einem externen Prüfer zu überprüfen. Verspätete externe Prüfungen sollten laut ESMA derzeit nicht zu aufsichtsrechtlichen Sanktionen der nationalen Aufsichtsbehörden führen. Voraussetzung ist aber auch hier, dass diese entsprechend über die Verzögerung informiert werden. Die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) hat bereits veröffentlicht , diese Einschätzung zu teilen.

  • Aufsichtsrechtliches Reporting der Banken: Hier ist generelle Flexibilität gefragt.
    Grundsätzlichen sollten Banken laut der Europäischen Bankaufsichtsbehörde (EBA) für aufsichtsrechtliche Meldungen, die zwischen März und Ende Mai diesen Jahres fällig sind, einen Monat mehr Zeit bekommen; von aufsichtsrechtlichen Sanktionen ist entsprechend abzusehen.

Fazit

Durch die Maßnahmen soll ein Ausgleich zwischen der Entlastung der Institute und der Zugänglichkeit von erforderlichen regulatorischen Daten zur Bewertung der Finanzstabilität geschaffen werden. Hierfür empfehlen europäische Aufsichtsbehörden den nationalen Behörden einen Mittelweg: Meldungen- und Berichte wo immer möglich ja, aber weniger strenge Fristenvorgaben. Es ist zu erwarten, dass die BaFin sich den von der EBA und ESMA vorgeschlagenen Handhabungen zum aufsichtsrechtlichen Melde- und Berichtswesen anschließen wird.

ESMA veröffentlicht Strategie zu Sustainable Finance

Nicht nur in der zweiten Staffel der deutschen TV-Serie Bad Banks mit dem fiktiven FinTech GreenWallet ist Nachhaltigkeit ein Thema, auch in der realen Finanzwelt ist es allgegenwärtig. Am 06. Februar 2020 hat die European Securities and Markets Authority (ESMA) ihre Strategie zu Sustainable Finance veröffentlicht (abrufbar hier).

Darin erläutert die europäische Wertpapieraufsicht konkret, wie sie Environmental, Social und Corporate Governance (ESG) Faktoren und damit das Thema Nachhaltigkeit zukünftig in ihre Arbeit einbeziehen wird.

Kernpunkte der ESMA Strategie

Folgende Kernpunkte ihrer Strategie stellt die ESMA heraus:

  • Die Transparenz Verordnung, die Markteilnehmer zur Offenlegung von Informationen über nachhaltige Investitionen und Nachhaltigkeitsrisiken verpflichten wird, soll durch gemeinsame technische Regulierungsstandards der ESMA, der European Banking Authority (EBA) und der  European Insurance and Occupational Authority (EIOPA) vervollständigt werden.
  • Die Einhaltung der Vorgaben der Transparenz Verordnung wird die ESMA bereits ab 2020 bei der Ausübung ihrer Aufsicht gegenüber den von ihr direkt beaufsichtigten Instituten berücksichtigen.
  • Die ESMA wird ein eigenes Kapitel über Trends, Risiken und Verwundbarkeiten (TRV) im Bereich der nachhaltigen Finanzen in ihrem halbjährlichen TRV-Report aufnehmen.
  • Die der ESMA zur Verfügung stehenden Daten werden zur Analyse finanzieller Risiken des Klimawandels, einschließlich klimabedingter Stresstests, genutzt werden.
  • Durch eine EU-weite einheitliche Aufsicht in Bezug auf ESG-Faktoren soll u.a. ein Schwerpunkt bei der Verhinderung des sog. Greenwashing gelegt werden; beim sog. Greenwashing werden Finanzprodukte als nachhaltig angeboten oder beworben, ohne dass tatsächlich Nachhaltigkeit in dem Produkt steckt.
  • Zudem wird die ESMA an der EU-Plattform für nachhaltige Finanzwirtschaft, die die EU-Taxonomie Verordnung entwickeln und damit eine EU-weit einheitliche Definition von „Nachhaltigkeit“ einführen sowie die Kapitalströme für nachhaltige Finanzwirtschaft überwachen wird, teilnehmen.

Weitere Schritte der ESMA

Um die Umsetzung ihrer Strategie zu unterstützen, hat die ESMA bereits 2019 ein Koordinationsnetzwerk für Nachhaltigkeit eingerichtet. Das Netzwerk setzt sich aus Experten der zuständigen nationalen Behörden und Mitarbeitern der ESMA zusammen. Das Netzwerk wird zudem von einer beratenden Arbeitsgruppe aus Stakeholdern unterstützt, die in den kommenden Monaten eingerichtet werden soll.

Fazit

Marktteilnehmer sind weiterhin aufgefordert, sich mit dem Thema Nachhaltigkeit und dessen Auswirkungen auf ihr Geschäftsmodell auseinanderzusetzen und sich auf die Umsetzung regulatorischer Vorgaben vorzubereiten.

ESMA veröffentlicht Leitlinien zu Liquiditäts-Stresstests für Fonds

Kapitalverwaltungsgesellschaften (KVG) müssen nach den Regelungen des Kapitalanlagegesetzbuchs (KAGB) die von ihnen verwalteten Fonds regelmäßig Liquiditäts-Stresstests unterziehen. Damit soll gewährleistet werden, dass die Fonds auch bei außergewöhnlichen Marktumständen über ausreichend Liquidität verfügen und ihre Verbindlichkeiten bedienen können.

Die Europäische Wertpapieraufsichtsbehörde (European Securities and Markets AuthorityESMA) hat am 2. September 2019 ihre finalen Leitlinien für Liquiditätsstresstests von Investmentfonds veröffentlicht. Der Veröffentlichung ging eine Konsultation der Leitlinien vom 5. Februar bis zum 1. April 2019 voraus. Die Leitlinien sollen sowohl für alternative Investmentvermögen (AIF) als auch für Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren (OGAW) (zusammen im folgenden Fonds) gelten und werden am 30. September 2020 in Kraft treten.

Der Beitrag gibt einen Überblick über den Zweck und die rechtlichen Grundlagen von Liquiditäts-Stresstests  sowie den Inhalt der Leitlinien der ESMA.

Liquiditätsmanagement als Bestandteil des Risikomanagements

Das KAGB verpflichtet die KVG, ein Risikomanagementsystem zu errichten, das die für die jeweilige Anlagestrategie des von ihr verwalteten Fonds wesentlichen Risiken jederzeit erfasst, steuert und überwacht. Teil dieses Risikomanagements ist das Liquiditätsmanagement. Das Liquiditätsmanagement identifiziert, überwacht und steuert das Liquiditätsrisiko des verwalteten Fonds. Das Liquiditätsrisiko ist das Risiko, dass eine Position im Portfolio des Fonds nicht innerhalb kurzer Zeit mit begrenzten Kosten veräußert, liquidiert oder geschlossen werden kann und dadurch die Erfüllung von Rückgabeverlangen der Anleger oder von sonstigen Zahlungsverpflichtungen beeinträchtigt wird.

Das Liquiditätsrisiko eines Fonds hängt deshalb von den investierten Assets, der Anlagestrategie, der Laufzeit und den Marktgegebenheiten ab. Die Anlagestrategie eines Fonds z.B. bestimmt über den Grad der  Illiquidität der Vermögensgegenstände, sollten diese zur Gewinnung von Liquidität veräußert werden (müssen). So sind Immobilien bspw. illiquider als Wertpapiere, da der Verkauf einer Immobilie in der Regel mit einem erhöhten zeitlichen Aufwand verbunden ist.

Das Liquiditätsmanagement soll unter Berücksichtigung der jeweiligen Liquiditätsrisiken sicherstellen, dass der Fonds jederzeit seine Verbindlichkeiten, wie z.B. Sach- und Personalkosten, aber vor allem auch Verbindlichkeiten, die sich aus der Möglichkeit der Anteilsrückgabe für die Anleger ergeben, erfüllen kann, er also, auch wenn der Fonds größtenteils in langfristige potentiell illiquide Vermögensgegenstände investiert, kurzfristige Verpflichtungen erfüllen kann (sog. Liquiditätsinkongruenz oder liquidity mismatch). Besonders bedeutsam ist das Liquiditätsmanagement bei offenen Fonds, da aufgrund der Rückgabemöglichkeit der Anleger kurzfristige Zahlungsverpflichtungen des Fonds gegenüber den Anlegern entstehen. 

Die Regelungen des KAGB zum Risiko- und Liquiditätsmanagement setzen die Anforderungen der EU-Richtlinie über Verwalter alternativer Investmentvermögen (AIFMD) um und werden sowohl von den Regelungen der  Level 2-Verordnung zur AIFMD, der Kapitalanlage- Verhaltens- und Organisationsverordnung (KAVerOV) als auch von den von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) veröffentlichten Mindestanforderungen an das Risikomanagement von Kapitalverwaltungsgesellschaften (KaMaRisk) konkretisiert.

Liquiditäts-Stresstest als Teil des Liquiditätsmanagements

Teil des Liquiditätsmanagements ist die Verpflichtung der KVG, die von ihr verwalteten Fonds Liquiditäts-Stresstests zu unterziehen. Mittels dieses Stresstests soll, vergleichbar mit den Stresstests für Banken, antizipiert werden, welche Folgen bestimmte, u.U. außergewöhnliche Umstände, auf die Liquiditätslage eines Fonds haben, sodass rechtzeitig Gegenmaßnahmen ergriffen werden können, die sicherstellen, dass Zahlungsverpflichtungen eingehalten werden.

Inhalt der ESMA Leitlinien zu Liquiditäts-Stresstest

Die Leitlinien der ESMA haben das Ziel, eine einheitliche und effiziente Aufsichtspraxis für die Anforderungen und die Durchführung der Liquiditäts-Stresstests durch die jeweiligen national zuständigen Aufsichtsbehörden zu etablieren. Insbesondere verfolgt die ESMA das Ziel, den Standard, die Konsistenz und ggf. auch die Häufigkeit der Liquiditäts-Stresstests zu erhöhen.

Die Leitlinien beinhalten Prinzipien, nach denen sich die Konzeption und Durchführung der Stresstests richten sollte. Die Leitlinien legen u.a. fest, dass

  • Liquiditäts-Stresstest bestimmten Anforderungen genügen müssen und wie sie ordnungsgemäß in die Risikomanagementprozesse integriert werden;
  • eine interne Policy für die Liquiditäts-Stresstests verfasst wird, die die KVG verpflichtet, das Modell für die Stresstests regelmäßig zu überprüfen und, falls erforderlich, anzupassen;
  • die Liquiditäts-Stresstests mindestens einmal jährlich durchgeführt werden müssen, grundsätzlich jedoch eine vierteljährliche Durchführung empfohlen wird und bestimmte Faktoren die Frequenz verringern oder erhöhen;
  • die Stresstests Ergebnisse liefern, die z.B. für die Identifizierung potenzieller Schwachstellen in der Anlagestrategie sowie der Entscheidungsfindung im Rahmen des Risikomanagements wie z.B. der Festlegung von Liquiditätslimits, verwendet werden können;
  • der Stresstest hypothetische und historische Szenarien sowie Reverse Stresstests verwendet; Reverse Stresstests legen zunächst den maximal verkraftbaren Verlust fest und liefern anschließend die dazu führenden Szenarien, während bei normalen Stresstests zuerst die Stressszenarien festgelegt werden und dann die sich daraus ergebenden Verluste ermittelt werden;
  • Stresstests im Laufe des Lebenszyklus eines Fonds je nach Entwicklungsstadium unterschiedlichen Anforderungen genügen müssen;
  • zwischen Anforderungen an Liquiditäts-Stresstests auf Aktivseite (z.B. die Ausgabe von Fondsanteilen an Investoren, Erträge aus dem Fondsvermögen und die Liquidität, die durch die Aufnahme von Krediten erreicht wird) und auf Passivseite (z.B. die erwarteten Zahlungsverpflichtungen eines Fonds, wie bspw. im Falle von Anteilsrückgaben von Investoren, Tilgungs- und Zinszahlungen aus Krediten, Kauf von Vermögensgegenständen oder Verwaltungskosten) unterschieden werden muss und dass aus der Kombination beider Ergebnisse eine umfassendes Feststellung der Liquidität des Fonds getroffen werden kann.

Fazit

Die finalen Leitlinien über Liquiditäts-Stresstests für AIF und OGAW stellen keine grundsätzlich neuen rechtlichen Anforderungen an die Durchführung von Liquiditäts-Stresstests, die von Fondsmanagern durchzuführen sind. Sie ergänzen aber die bestehenden Regelungen der AIFMD Level-2 VO sowie der KAVerOV und der KaMaRisk und enthalten wertvolle Erläuterungen, Detailangaben und Beispiele, die etwa über die der KAVerOV oder der KaMaRisk hinausgehen und können dadurch eine hilfreiche Richtschnur für Fondsmanager darstellen.

Risiken und Schwachstellen der Finanzstabilität – Bericht des Gemeinsamen Ausschusses der Europäischen Aufsichtsbehörden

Am 12. September 2019 hat der Gemeinsame Ausschuss der Europäischen Bankenaufsichtsbehörde (European Banking Authority – EBA), der Europäischen Aufsichtsbehörde für das Versicherungswesen und die betriebliche Altersversorgung (European Insurance and Occupational Pensions Authority – EIOPA) und der Europäischen Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (European Securities and Markets Authority – ESMA) einen Bericht über die Risiken und Schwachstellen der europäischen Finanzmärkte und –systeme veröffentlicht.

Hintergrund

Der Gemeinsame Ausschuss der Europäischen Aufsichtsbehörden koordiniert die sektorübergreifende Zusammenarbeit zwischen EBA, EIOPA und ESMA, um so eine kohärente Aufsicht sicherzustellen. Unter anderem veröffentlicht der Gemeinsame Ausschuss im halbjährlichen Turnus Berichte, in denen Risiken und Schwachstellen in Bezug auf die Finanzstabilität in der Union nebst Empfehlungen, wie diese durch koordinierte Politik- und Aufsichtsmaßnahmen angegangen werden können, dargestellt werden.

Potenzielle Quellen für Instabilität und Handlungsempfehlungen

Im Einzelnen beschäftigt sich der Bericht mit dem Brexit, niedrigen Zinssätzen, unrentablen Banken, Leveraged Loans und Collaterized Loan Obligations sowie nachhaltiger Finanzwirtschaft und ESG-Risiken.

  • Brexit: Ein harter Brexit ohne Abkommen kann sich bspw. durch sinkende Vermögenswerte und steigende Risikoprämien auf den Finanzmärkten bemerkbar machen. Marktteilnehmer und Aufsichtsbehörden sollen deshalb ihre Arbeit an der Notfallplanung fortsetzen, sodass sie auch für einen harten Brexit gerüstet sind.
  • Niedrige Zinssätze: Es ist damit zu rechnen, dass die Zinssätze weiterhin niedrig bleiben, sodass die damit verbundenen Risiken berücksichtigt werden müssen, bspw. sollen bei Investmentfonds die Regeln für das Liquiditätsmanagement beachtet und Stresstests durchgeführt werden.
  • Unrentable Banken: Um die Widerstandsfähigkeit der Institute gegenüber einem schwierigeren wirtschaftlichen Umfeld zu erhöhen, sind weitere Investitionen in Finanztechnologien und das Erkunden von Möglichkeiten zur Konsolidierung des Bankensektors erforderlich. Gerade hier ist die konsequente Anwendung gemeinsamer Aufsichtsanforderungen und –regeln äußerst wichtig.
  • Leveraged Loans und Collaterized Loan Obligations (CLOs): Die Risiken, die im Zusammenhang mit dem Markt für Leveraged Loan und Collaterized Loan Obligations auftreten können, sollen weiter untersucht und identifiziert werden. Nach wie vor bestehen hier Unklarheiten über das Gesamtvolumen der ausstehenden Leveraged Loans und über die letztendlichen Risikoträger der CLO-Tranchen, wodurch eine Unterbewertung von Risiken droht.

Nachhaltige Finanzwirtschaft und ESG-Kriterien: der Klimawandel und die Implementierung der ESG-Kriterien Environment, Social und Governance kann erhebliche Risiken für das Finanzsystem bergen (vgl. dazu auch hier ),weshalb Aufsichtsbehörden und Finanzinstitute bspw. mittels Szenarioanalysen und Stresstests ihre Risikobewertung daran anpassen sollen.

Fazit

Die Handlungsempfehlungen sind für Marktteilnehmer rechtlich nicht bindend. Die nationalen Aufsichtsbehörden werden ihre Aufsichtspraxis jedoch an die Empfehlungen des Gemeinsamen Ausschusses der Europäischen Aufsichtsbehörden anpassen, sodass sich auch die Marktteilnehmer an den Handlungsempfehlungen orientieren sollten.

ESMA gibt technische Empfehlungen für Nachhaltigkeit im Fondsbereich heraus

Auch bei Investmentfonds wird Nachhaltigkeit als aufsichtsrechtliches Thema immer wichtiger. Am 3. Mai hat die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (European Securities and Markets Authority – ESMA) ihre Technischen Empfehlungen zu nachhaltigem Finanzwesen an die EU-Kommission veröffentlicht, die sich auf die Integration von Nachhaltigkeitsrisiken und faktoren in europäische Regelwerke für Investmentfonds beziehen.

Hintergrund

Nachdem die Europäische Kommission im Juli 2018 die ESMA um eine Konsultation bezüglich Änderungen der europäischen Regelwerke für Investmentfonds ersucht hatte, konsultierte die ESMA ihre Vorschläge von Dezember 2018 bis April 2019 (siehe dazu auch hier). Die Technische Empfehlung basiert auf der Konsultation und den erfolgten Stellungnahmen.

Eckpunkte der finalen Empfehlungen

Die Technischen Empfehlungen modifizieren die AIFMD und die UCITS-Richtlinie in Bezug auf Organisationspflichten, Voraussetzungen für den Geschäftsbetrieb und das Risikomanagement der KVGen.

• Bezüglich der Organisationspflichten müssen Nachhaltigkeitsrisiken nunmehr bei allgemeinen Anforderungen an Verfahren und Organisation berücksichtigt werden, außerdem müssen bei den Mitarbeitern Ressourcen und Fachkenntnisse für die wirksame Integration von Nachhaltigkeitsrisiken gegeben sein. Die Verantwortlichkeit für die Integration der Nachhaltigkeitsrisiken liegt bei der Geschäftsleitung.

• Im Geschäftsbetrieb müssen Interessenkonflikte, die sich im Zusammenhang mit der Integration von Nachhaltigkeitsrisiken und –faktoren ergeben, berücksichtigt werden. Hier wird der finale Entwurf konkreter als der konsultierte Entwurf: Die ESMA hebt insbesondere Konflikte hervor, die sich aus der Vergütung oder den persönlichen Geschäften einzelner Mitarbeiter ergeben können. Konkret sollten Konfliktquellen, die Greenwashing, Misselling oder Churning unterstützen, identifiziert werden. Greenwashing bezeichnet das Suggerieren tatsächlich nicht vorliegender Nachhaltigkeit. Misselling liegt vor, wenn Mitarbeiter Kunden Produkte verkaufen, die für den Kunden ungeeignet sind, oder wenn die Produkte im Vertrag falsch dargestellt werden. Beim Churning kauft und verkauft ein Mitarbeiter zum Nachteil des Kunden übermäßig viele Wertpapiere über das Kundenkonto, um Provisionen zum eigenen Nutzen zu erzielen.

Auch widersprüchliche Interessen zwischen Fonds mit unterschiedlichen Anlagestrategien, die von derselben OGAW-Verwaltungsgesellschaft oder demselben AIFM verwaltet werden, sowie Situationen, in denen es andere Geschäftsbeziehungen zu Beteiligungsgesellschaften gibt, sollten bei der Identifizierung von Interessenkonflikten berücksichtigt werden.

Zudem müssen im Rahmen der Due Diligence Nachhaltigkeitsrisiken bei der Auswahl und Überwachung von Investments berücksichtigt sowie Wissen und Kenntnisse der Mitarbeiter dazu sichergestellt werden. Dies kann etwa dadurch erreicht werden, dass Richtlinien und Prozesse entwickelt und wirksame Maßnahmen eingeführt werden, bspw. um die nachteiligen Auswirkungen von Beteiligungsunternehmen auf Nachhaltigkeitsfaktoren zu verringern.

• Bei der Entwicklung, Implementierung und Aufrechterhaltung angemessener und dokumentierter Richtlinien zum Risikomanagement müssen auch Nachhaltigkeitsrisiken berücksichtigt werden.

Die Regelungen sind prinzipienbasiert, sodass die Anforderungen der Aufsicht von Größe und Leistungsfähigkeit jeder Kapitalverwaltungsgesellschaft sowie vom Umfang der betriebenen Geschäfte abhängig sind.

Fazit und Ausblick

Die Technischen Empfehlungen integrieren Nachhaltigkeitsrisiken und –faktoren in die AIFMD und die UCITS-Richtlinie gleichermaßen und stellen einen weiteren Schritt in Richtung nachhaltiger Finanzwirtschaft dar. Allerdings geben sie keine Definition der Nachhaltigkeitsrisiken und –faktoren an, was die harmonisierte Anwendung in allen Mitgliedstaaten zumindest nicht erleichtert. Auch welche konkreten Aktivitäten die verschiedenen ESG-Kriterien Environment, Social und Governance in welchem Maße fördern, geht aus den Technischen Empfehlungen nicht hervor. Zwar ist jetzt klar, in welchen Situationen Nachhaltigkeitsrisiken und –faktoren beachtet werden müssen. Ohne einheitliche Begriffsdefinition besteht jedoch bspw. das Risiko, dass Produkte fälschlicherweise als nachhaltig klassifiziert werden oder dass zwischen Kunden und Investmentfirmen bzw. Fonds Uneinigkeit über das Vorliegen von Nachhaltigkeitsfaktoren entstehen können.

Auf den ersten Blick wären Definitionen der Nachhaltigkeitsrisiken und –faktoren in die Technischen Empfehlungen wünschenswert gewesen, sinnvoller ist jedoch eine übergreifende Regelung, die sich auch auf andere Regelwerke übertragen lässt. Die europäischen Gesetzgebungsorgane beschäftigen sich derzeit mit der Schaffung einer einheitlichen Taxonomie zu nachhaltigen Wirtschaftstätigkeiten. Eine harmonisierte Anwendung der Technischem Empfehlungen ist voraussichtlich mit Umsetzung der einheitlichen Taxonomie leichter. Die Schnittstellen, an denen Nachhaltigkeitsaspekte Eingang in den Fondsbereich finden, sind durch die Technischen Empfehlungen aber absehbar.

ESMA updated AIFMD and UCITS Q&As

On June 4, 2019 ESMA published updates questions and answers on the application of the AIFM Directive (available here) and the UCITs Directive (available here). ESMA’s intention of publishing und regularly updating the Q&A documents ensures common supervisory approaches and practices in relation to both the AIFM Directive and the UCITS Directive and their implementing measures.

The latest update refers to the depositories and the possibilities to delegate the safekeeping of assets of the funds. ESMA clarifies that supporting tasks that are linked to depositary tasks such as administrative or technical functions performed as part of the depositary tasks could be entrusted to third parties where all of the following conditions are met:

  1. the execution of the tasks does not involve any discretionary judgement or interpretation by the third party in relation to the depositary functions;
  2. the execution of the tasks does not require specific expertise in regard to the depositary function; and
  3. the tasks are standardised and pre-defined.

Where depositaries entrust tasks to third parties and give them the ability to transfer assets belonging to AIFs or UCITS without requiring the intervention of the depositary, these arrangements are subject to the delegation requirements, in Germany subject to Para. 36 KAGB.

Another question relates to the supervision of branches of depositories. The AIFM Directive, the UCITS Directive, the CRD and the MiFID II do not grant any passporting rights for depositary activities in relation to safekeeping assets for AIFs or UCITS. Branches of depositories located in the home Member State of the AIF or UCITS that is not the home Member State of the depositary’s head office may also be subject to local authorisation in order to perform depositaries activities in relation to AIFs or UCITS. In this case, the competent authority for supervising the activities in relation to AIFs or UCITS is the one located in the Member State of the depository’s branch.

The guidance provided by ESMA in the Q&A documents for AIFs and UCITS regarding the depository function do not contain any surprising elements but further strengthen the harmonized interpretation and application of the AIFM and UCITS Directives in Europe.

Anlageberater und Anlagevermittler: Zwei Aufsichtsregime für dieselbe Tätigkeit

Teil 3: Was verbirgt sich hinter der Geeignetheitsprüfung?

Die neue Finanzanlagenvermittlerverordnung (FinVermV), die voraussichtlich im Juni in Kraft tritt, sieht für Finanzanlagenvermittler nun auch eine Geeignetheitsprüfung vor. Was bedeutet das und deckt sich die Pflicht mit der für volllizenzierte Anlageberater nach dem Kreditwesengesetz (KWG)?

Nachdem Teil 1 die allgemeinen Unterschiede der Aufsicht nach KWG und nach der Gewerbeordnung (GewO) im Überblick dargestellt hat und Teil 2 sich mit der Frage befasst hat, welche MiFID II-Pflichten für welche Anlageberater und wann gelten, werfen wir nun einen genaueren Blick auf die aufsichtsrechtlichen Anforderungen an die Geeignetheits- und Angemessenheitsprüfung, die von den Finanzanlagenvermittlern vor Erbringung der Anlageberatung und Anlagevermittlung konkret durchzuführen sind.

Die Geeignetheits- und Angemessenheitsprüfung gilt für Anlageberater und –vermittler mit KWG-Lizenz schon länger und wurde durch die Regelungen der MiFID II konkretisiert. Die entsprechenden Vorgaben finden sich im Wertpapierhandelsgesetz (WpHG). Die neue FinVermV sieht für die Anlageberatung durch 34f-ler nun ebenfalls eine Geeignetheitsprüfung vor.

Nach dem WpHG müssen Anlageberater vor einer Anlageberatung (und auch vor jeder Finanzportfolioverwaltung) prüfen, ob das empfohlene Finanzinstrument für den jeweiligen Kunden geeignet ist. Geeignet ist es dann, wenn die Anlageempfehlung im Einklang mit den Kundenzielen, seiner Risikotoleranz und Risikotragfähigkeit steht und der Kunde in der Lage ist, mit seinen Kenntnissen und Erfahrungen das Risiko des empfohlenen Finanzinstruments zu verstehen. Diese Informationspflicht führt die neue FinVermV nun auch für Finanzanlagenvermittler mit GewO-Erlaubnis ein. Danach soll es für den Kunden egal sein, wer ihm gegenüber die Anlageberatung erbringt. Denn in jedem Fall wird sein individuelles Anlageziel berücksichtigt. Die BaFin fordert in ihrer Verwaltungspraxis für volllizensierte Anlageberater bei einer beschränkten Produktauswahl eine besonders sorgfältige Geeignetheitsprüfung. Fehlt es in dem angebotenen Portfolio an einem geeigneten Produkt, sollte keine Empfehlung erfolgen. Auch sollte bei einer kontinuierlichen Geschäftsbeziehung die Geeignetheit der Produkte regelmäßig überprüft werden.

In der Praxis ist für die Prüfung der Geeignetheit eines Finanzinstruments die Verwendung eines vorgefertigten Fragebogens zur Einholung der erforderlichen Informationen ratsam. Anhand der gewonnenen Informationen kann dann leicht bestimmt werden, welche Anlagemöglichkeit für den Kunden geeignet ist. Wenn ein Berater die erforderlichen Informationen vom Anleger nicht bekommt und die Geeignetheit nicht bestimmen kann, darf er im Rahmen der Anlageberatung keine Finanzanlage empfehlen.

Auch die Anlagevermittlung darf nicht ohne Prüfung erfolgen

Im Rahmen der Anlagevermittlung ist der Gesetzgeber nicht ganz so streng, sondern erfordert nur eine Angemessenheitsprüfung, mittels derer überprüft werden soll, ob der Kunde anhand seiner Kenntnisse und Erfahrungen die Risiken des Finanzinstruments verstehen kann. Anlageziele und finanzielle Erfahrungen müssen nicht abgefragt werden.. Das gilt sowohl für volllizensierte Anlagevermittler als auch für 34f-ler. Hier bringt die novellierte FinVermV nichts Neues.

Auch hier empfiehlt sich die Verwendung eines vorgefertigten Fragebogens. Gelangt der Vermittler zu der Auffassung, dass die gewünschte Finanzanlage für den Anleger nicht angemessen ist oder erhält er die erforderlichen Informationen vom Anleger nicht, muss dem Anleger gegenüber ein Warnhinweis ausgesprochen werden. Die Vermittlung darf in diesen Fällen dennoch stattfinden.

ESMA Supervisory briefing zur Angemessenheitsprüfung nach der MiFID II

Die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (European Securities and Markets AuthorityESMA) hat zur Angemessenheitsprüfung am 04. April 2019 ein Supervisory briefing veröffentlicht (abrufbar hier). Es richtet sich zwar nur an die nationalen Aufsichtsbehörden unmittelbar, zeigt jedoch die Empfehlungen für die Aufsichtspraxis hinsichtlich der Umsetzung der MiFID-Richtlinie auf, an denen sich die nationalen Aufsichtsbehörden in der Regel orientieren. Deshalb profitieren auch Marktteilnehmer davon, da sie einen Einblick erhalten, welche Maßnahmen zur Einhaltung der aufsichtsrechtlichen Anforderungen der Angemessenheitsprüfung nach MiFID II erforderlich sind.

Das Supervisory briefing gibt den nationalen Behörden Bespielfragen an die Hand, mittels derer sie die Einhaltung der vorgesehenen Standards überprüfen können. Im Einzelnen werden so verschiedene Bereiche präzisiert: die Identifikation von Sachverhalten, in denen eine Angemessenheitsprüfung erforderlich ist, Art und Umfang der Informationen, die das Unternehmen vom Kunden für die Angemessenheitsprüfung einholen muss, inhaltliche Anforderungen an die Angemessenheitsprüfung selbst sowie an die Warnungen, die in bestimmten Fällen gegenüber Kunden ausgesprochen werden müssen.

Die Auslegungsentscheidung der ESMA wird für Finanzanlagenvermittler nicht direkt gelten. Und es ist zu erwarten, dass auch die BaFin hier keine so strengen Anforderungen an Finanzanlagenvermittler, die ja nur ein begrenztes Produktportfolio anbieten, stellt. Insoweit ist auch die Verhältnismäßigkeit zu wahren, die auch von der BaFin berücksichtigt wird. Die einzelnen Finanzanlagenvermittler sollten entsprechend ihrem Geschäftsmodell interne Prozesse für die Geeignetheits- und Angemessenheitsprüfung vorhalten.

Benchmarks Regulation: Updated ESMA Q&A bring more clarity about input data used for regulated-data benchmarks

To provide benchmarks, administrators rely on input data from contributors. If the contributors are regulated, the benchmarks created with their data qualify as regulated-data benchmarks. The updated Question and Answers (Q&A) of January 30, 2019 from the European Securities and Markets authority (ESMA) provide, inter alia, answers to three questions regarding input data used for regulated-data benchmarks which have been raised frequently in the market (Q&A available here). This blogpost will present these questions as well as ESMA´s answers. Beforehand, it gives a short overview of the Benchmarks Regulation´s regulatory background and explains what input data means.

Regulatory background of the Benchmarks Regulation

Regulation (EU) 2016/1011 concerning indices used as a reference value or as a measure of the performance of an investment fund for financial instruments and financial contracts (Benchmarks Regulation – BMR) sets out the regulatory requirements for administrators, contributors and users of an index as a reference value for a financial product with respect to both the production and use of the indices and the data transmitted in relation thereto. It is the EU’s response to the manipulation of LIBOR and EURIBOR. The BMR aims to ensure that indices produced in the EU and used as a reference value cannot be subject to such manipulation again. In previous blogposts on the BMR, we have already dealt with the requirements for contingency plans and non-significant benchmarks (ESMA publishes Final Report on Guidelines on non-significant benchmarks- Part 1 and Part 2.)

Input data

For a benchmark to be created, the administrator, i.e. the person/entity who has control over the provision of the reference value, relies on data he receives from contributors. These data used by an administrator to determine a benchmark in relation to the value of one ore more underlying asset or prices qualify as input data under the BMR.

With this in mind, what are the market-relevant questions regarding input data that are answered in the updated Q&A by ESMA? 

  • Can a benchmark qualify as a regulated-data benchmark if a third party is involved in the process of obtaining the data?

Under the rules of the BMR, a benchmark only qualifies as a regulated-data benchmark if the input data is entirely and directly submitted by contributors who are themselves regulated (e.g. trading venues). Since the input data come exclusively from entities that are themselves subject to regulation, the BMR sets fewer requirements for the provision of benchmarks from regulated data than for other benchmarks. This precludes, in principle, the involvement of any third party in the data collection process. The data should be sourced entirely and directly from regulated entities without the involvement of third parties, even if these third parties function as a pass-through and do not modify the raw data.

However, if an administrator obtains regulated data through a third party service provider (such as data vendor) and has in place arrangements with such service provider that meet the outsourcing requirements of the BMR, the administrator´s benchmark still qualifies as regulated-data benchmark. The third party being subject to the BMR´s outsourcing requirements ensures a quality of the input data contributed by this third party comparable to the quality of the input data contributed by a regulated entity.

  • Can NAV of investment funds qualify as benchmark?

The net asset value (NAV) of an investment fund is its value per share or unit on a given date or a given time. It is calculated by subtracting the fund´s liabilities from its assets, the result of which is divided by the number of units to arrive at the per share value. It is most widely used determinant of the fund´s market value and very often it is published on any trading day.

But, according to the BMR stipulations, the NAVs of investment funds are data that, if used solely or in conjunction with regulated data as a basis to calculate a benchmark, qualify the resulting benchmark as a regulated-data benchmark. The BMR therefore treats NAVs as a form of input data that is regulated and, consequently, should not be qualified as indices.

  • Can the methodology of a benchmark include factors that are not input data?

The methodology of a benchmark can include factors that are not input data. These factors should not measure the underlying market or economic reality that the benchmark intends to measure, but should instead be elements that improve the reliability and representativeness of the benchmark. This should be, according to ESMA, considered as the essential distinction between the factors embedded in the methodology and input data.

For instance, the methodology of an equity benchmark may include, together with the values of the underlying shares, a number of other elements, such as the free-float quotas, dividends, volatility of the underlying shares etc. These factors are included in the methodology to adjust the formula in order to get a more precise quantification of the equity market that the benchmark intends to measure, but they do net represent the price of the shares part of the equity benchmark.

Upshot

The updated ESMA Q&A provide more clarity for market participants on the understanding of input data and its use for regulated-data benchmarks. ESMA´s input will facilitate dealing with the regulatory requirements of the BMR, at least with regard to input data.

Update – binäre Optionen bleiben weiterhin beschränkt

Am 18. Februar 2019 hat die European Securities and Markets Authority (ESMA) beschlossen, ihre Produktinterventionsmaßnahmen bezüglich binärer Optionen für drei weitere Monate ab dem 02. April 2019 zu den gleichen Bedingungen wie die vorhergehende Verlängerungsentscheidung beizubehalten. Die Vermarktung, der Vertrieb und der Verkauf binärer Optionen an Privatkunden bleiben auf europäischer Ebene damit weiterhin verboten.

Nach sorgfältiger Prüfung geht die ESMA weiterhin davon aus, dass im Zusammenhang mit dem Vertrieb binärer Optionen ein Anlegerschutzproblem besteht. Genauere Hintergründe des Verbots und tiefergehende Informationen zum Thema finden Sie in unseren früheren Blogartikeln hier.

Auf nationaler Ebene hat die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) schon am 29. November 2018 den Entwurf einer Allgemeinverfügung zur Beschränkung des Vertriebs von binären Optionen an Kleinanleger veröffentlicht, um sicherzustellen, dass der Anlegerschutz in Deutschland unabhängig von der Verlängerung europäischer Maßnahmen dauerhaft gewährleistet ist. Bis zum 20. Dezember 2018 konnte zu diesem Entwurf Stellung genommen werden. Zu welchem Zeitpunkt die Allgemeinverfügung endgültig ergeht und wie sich die Stellungnahmen auswirken werden, ist noch offen.