ESMA veröffentlicht Leitlinien zu Liquiditäts-Stresstests für Fonds

Kapitalverwaltungsgesellschaften (KVG) müssen nach den Regelungen des Kapitalanlagegesetzbuchs (KAGB) die von ihnen verwalteten Fonds regelmäßig Liquiditäts-Stresstests unterziehen. Damit soll gewährleistet werden, dass die Fonds auch bei außergewöhnlichen Marktumständen über ausreichend Liquidität verfügen und ihre Verbindlichkeiten bedienen können.

Die Europäische Wertpapieraufsichtsbehörde (European Securities and Markets AuthorityESMA) hat am 2. September 2019 ihre finalen Leitlinien für Liquiditätsstresstests von Investmentfonds veröffentlicht. Der Veröffentlichung ging eine Konsultation der Leitlinien vom 5. Februar bis zum 1. April 2019 voraus. Die Leitlinien sollen sowohl für alternative Investmentvermögen (AIF) als auch für Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren (OGAW) (zusammen im folgenden Fonds) gelten und werden am 30. September 2020 in Kraft treten.

Der Beitrag gibt einen Überblick über den Zweck und die rechtlichen Grundlagen von Liquiditäts-Stresstests  sowie den Inhalt der Leitlinien der ESMA.

Liquiditätsmanagement als Bestandteil des Risikomanagements

Das KAGB verpflichtet die KVG, ein Risikomanagementsystem zu errichten, das die für die jeweilige Anlagestrategie des von ihr verwalteten Fonds wesentlichen Risiken jederzeit erfasst, steuert und überwacht. Teil dieses Risikomanagements ist das Liquiditätsmanagement. Das Liquiditätsmanagement identifiziert, überwacht und steuert das Liquiditätsrisiko des verwalteten Fonds. Das Liquiditätsrisiko ist das Risiko, dass eine Position im Portfolio des Fonds nicht innerhalb kurzer Zeit mit begrenzten Kosten veräußert, liquidiert oder geschlossen werden kann und dadurch die Erfüllung von Rückgabeverlangen der Anleger oder von sonstigen Zahlungsverpflichtungen beeinträchtigt wird.

Das Liquiditätsrisiko eines Fonds hängt deshalb von den investierten Assets, der Anlagestrategie, der Laufzeit und den Marktgegebenheiten ab. Die Anlagestrategie eines Fonds z.B. bestimmt über den Grad der  Illiquidität der Vermögensgegenstände, sollten diese zur Gewinnung von Liquidität veräußert werden (müssen). So sind Immobilien bspw. illiquider als Wertpapiere, da der Verkauf einer Immobilie in der Regel mit einem erhöhten zeitlichen Aufwand verbunden ist.

Das Liquiditätsmanagement soll unter Berücksichtigung der jeweiligen Liquiditätsrisiken sicherstellen, dass der Fonds jederzeit seine Verbindlichkeiten, wie z.B. Sach- und Personalkosten, aber vor allem auch Verbindlichkeiten, die sich aus der Möglichkeit der Anteilsrückgabe für die Anleger ergeben, erfüllen kann, er also, auch wenn der Fonds größtenteils in langfristige potentiell illiquide Vermögensgegenstände investiert, kurzfristige Verpflichtungen erfüllen kann (sog. Liquiditätsinkongruenz oder liquidity mismatch). Besonders bedeutsam ist das Liquiditätsmanagement bei offenen Fonds, da aufgrund der Rückgabemöglichkeit der Anleger kurzfristige Zahlungsverpflichtungen des Fonds gegenüber den Anlegern entstehen. 

Die Regelungen des KAGB zum Risiko- und Liquiditätsmanagement setzen die Anforderungen der EU-Richtlinie über Verwalter alternativer Investmentvermögen (AIFMD) um und werden sowohl von den Regelungen der  Level 2-Verordnung zur AIFMD, der Kapitalanlage- Verhaltens- und Organisationsverordnung (KAVerOV) als auch von den von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) veröffentlichten Mindestanforderungen an das Risikomanagement von Kapitalverwaltungsgesellschaften (KaMaRisk) konkretisiert.

Liquiditäts-Stresstest als Teil des Liquiditätsmanagements

Teil des Liquiditätsmanagements ist die Verpflichtung der KVG, die von ihr verwalteten Fonds Liquiditäts-Stresstests zu unterziehen. Mittels dieses Stresstests soll, vergleichbar mit den Stresstests für Banken, antizipiert werden, welche Folgen bestimmte, u.U. außergewöhnliche Umstände, auf die Liquiditätslage eines Fonds haben, sodass rechtzeitig Gegenmaßnahmen ergriffen werden können, die sicherstellen, dass Zahlungsverpflichtungen eingehalten werden.

Inhalt der ESMA Leitlinien zu Liquiditäts-Stresstest

Die Leitlinien der ESMA haben das Ziel, eine einheitliche und effiziente Aufsichtspraxis für die Anforderungen und die Durchführung der Liquiditäts-Stresstests durch die jeweiligen national zuständigen Aufsichtsbehörden zu etablieren. Insbesondere verfolgt die ESMA das Ziel, den Standard, die Konsistenz und ggf. auch die Häufigkeit der Liquiditäts-Stresstests zu erhöhen.

Die Leitlinien beinhalten Prinzipien, nach denen sich die Konzeption und Durchführung der Stresstests richten sollte. Die Leitlinien legen u.a. fest, dass

  • Liquiditäts-Stresstest bestimmten Anforderungen genügen müssen und wie sie ordnungsgemäß in die Risikomanagementprozesse integriert werden;
  • eine interne Policy für die Liquiditäts-Stresstests verfasst wird, die die KVG verpflichtet, das Modell für die Stresstests regelmäßig zu überprüfen und, falls erforderlich, anzupassen;
  • die Liquiditäts-Stresstests mindestens einmal jährlich durchgeführt werden müssen, grundsätzlich jedoch eine vierteljährliche Durchführung empfohlen wird und bestimmte Faktoren die Frequenz verringern oder erhöhen;
  • die Stresstests Ergebnisse liefern, die z.B. für die Identifizierung potenzieller Schwachstellen in der Anlagestrategie sowie der Entscheidungsfindung im Rahmen des Risikomanagements wie z.B. der Festlegung von Liquiditätslimits, verwendet werden können;
  • der Stresstest hypothetische und historische Szenarien sowie Reverse Stresstests verwendet; Reverse Stresstests legen zunächst den maximal verkraftbaren Verlust fest und liefern anschließend die dazu führenden Szenarien, während bei normalen Stresstests zuerst die Stressszenarien festgelegt werden und dann die sich daraus ergebenden Verluste ermittelt werden;
  • Stresstests im Laufe des Lebenszyklus eines Fonds je nach Entwicklungsstadium unterschiedlichen Anforderungen genügen müssen;
  • zwischen Anforderungen an Liquiditäts-Stresstests auf Aktivseite (z.B. die Ausgabe von Fondsanteilen an Investoren, Erträge aus dem Fondsvermögen und die Liquidität, die durch die Aufnahme von Krediten erreicht wird) und auf Passivseite (z.B. die erwarteten Zahlungsverpflichtungen eines Fonds, wie bspw. im Falle von Anteilsrückgaben von Investoren, Tilgungs- und Zinszahlungen aus Krediten, Kauf von Vermögensgegenständen oder Verwaltungskosten) unterschieden werden muss und dass aus der Kombination beider Ergebnisse eine umfassendes Feststellung der Liquidität des Fonds getroffen werden kann.

Fazit

Die finalen Leitlinien über Liquiditäts-Stresstests für AIF und OGAW stellen keine grundsätzlich neuen rechtlichen Anforderungen an die Durchführung von Liquiditäts-Stresstests, die von Fondsmanagern durchzuführen sind. Sie ergänzen aber die bestehenden Regelungen der AIFMD Level-2 VO sowie der KAVerOV und der KaMaRisk und enthalten wertvolle Erläuterungen, Detailangaben und Beispiele, die etwa über die der KAVerOV oder der KaMaRisk hinausgehen und können dadurch eine hilfreiche Richtschnur für Fondsmanager darstellen.

Risiken und Schwachstellen der Finanzstabilität – Bericht des Gemeinsamen Ausschusses der Europäischen Aufsichtsbehörden

Am 12. September 2019 hat der Gemeinsame Ausschuss der Europäischen Bankenaufsichtsbehörde (European Banking Authority – EBA), der Europäischen Aufsichtsbehörde für das Versicherungswesen und die betriebliche Altersversorgung (European Insurance and Occupational Pensions Authority – EIOPA) und der Europäischen Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (European Securities and Markets Authority – ESMA) einen Bericht über die Risiken und Schwachstellen der europäischen Finanzmärkte und –systeme veröffentlicht.

Hintergrund

Der Gemeinsame Ausschuss der Europäischen Aufsichtsbehörden koordiniert die sektorübergreifende Zusammenarbeit zwischen EBA, EIOPA und ESMA, um so eine kohärente Aufsicht sicherzustellen. Unter anderem veröffentlicht der Gemeinsame Ausschuss im halbjährlichen Turnus Berichte, in denen Risiken und Schwachstellen in Bezug auf die Finanzstabilität in der Union nebst Empfehlungen, wie diese durch koordinierte Politik- und Aufsichtsmaßnahmen angegangen werden können, dargestellt werden.

Potenzielle Quellen für Instabilität und Handlungsempfehlungen

Im Einzelnen beschäftigt sich der Bericht mit dem Brexit, niedrigen Zinssätzen, unrentablen Banken, Leveraged Loans und Collaterized Loan Obligations sowie nachhaltiger Finanzwirtschaft und ESG-Risiken.

  • Brexit: Ein harter Brexit ohne Abkommen kann sich bspw. durch sinkende Vermögenswerte und steigende Risikoprämien auf den Finanzmärkten bemerkbar machen. Marktteilnehmer und Aufsichtsbehörden sollen deshalb ihre Arbeit an der Notfallplanung fortsetzen, sodass sie auch für einen harten Brexit gerüstet sind.
  • Niedrige Zinssätze: Es ist damit zu rechnen, dass die Zinssätze weiterhin niedrig bleiben, sodass die damit verbundenen Risiken berücksichtigt werden müssen, bspw. sollen bei Investmentfonds die Regeln für das Liquiditätsmanagement beachtet und Stresstests durchgeführt werden.
  • Unrentable Banken: Um die Widerstandsfähigkeit der Institute gegenüber einem schwierigeren wirtschaftlichen Umfeld zu erhöhen, sind weitere Investitionen in Finanztechnologien und das Erkunden von Möglichkeiten zur Konsolidierung des Bankensektors erforderlich. Gerade hier ist die konsequente Anwendung gemeinsamer Aufsichtsanforderungen und –regeln äußerst wichtig.
  • Leveraged Loans und Collaterized Loan Obligations (CLOs): Die Risiken, die im Zusammenhang mit dem Markt für Leveraged Loan und Collaterized Loan Obligations auftreten können, sollen weiter untersucht und identifiziert werden. Nach wie vor bestehen hier Unklarheiten über das Gesamtvolumen der ausstehenden Leveraged Loans und über die letztendlichen Risikoträger der CLO-Tranchen, wodurch eine Unterbewertung von Risiken droht.

Nachhaltige Finanzwirtschaft und ESG-Kriterien: der Klimawandel und die Implementierung der ESG-Kriterien Environment, Social und Governance kann erhebliche Risiken für das Finanzsystem bergen (vgl. dazu auch hier ),weshalb Aufsichtsbehörden und Finanzinstitute bspw. mittels Szenarioanalysen und Stresstests ihre Risikobewertung daran anpassen sollen.

Fazit

Die Handlungsempfehlungen sind für Marktteilnehmer rechtlich nicht bindend. Die nationalen Aufsichtsbehörden werden ihre Aufsichtspraxis jedoch an die Empfehlungen des Gemeinsamen Ausschusses der Europäischen Aufsichtsbehörden anpassen, sodass sich auch die Marktteilnehmer an den Handlungsempfehlungen orientieren sollten.

Welche Paragraphen gelten eigentlich für Verwahrstellen?

Anlässlich unseres Beitrags zur neuen MaDepot haben wir uns im Folgenden angeschaut, welche Rechtsgrundlagen für Verwahrstellen maßgeblich sind. Denn davon gibt es eine Fülle.

Rolle der Verwahrstelle im Investmentverhältnis

Das Investmentverhältnis wird durch die Dreieckskonstellation von Verwahrstelle, Kapitalverwaltungsgesellschaft (KVG) und Anleger bestimmt: Die KVG trifft im Rahmen ihrer kollektiven Vermögensverwaltung die Entscheidung, wie das Fondsvermögen angelegt wird, während die Verwahrstelle bestimmte Aufgaben der technischen Abwicklung, die Verwahrung des Investmentvermögens sowie Kontrollfunktionen gegenüber der KVG wahrnimmt.

Die Verwahrstelle stellt also im Vergleich zum Abschlussprüfer und zur Aufsicht der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) die nächste Kontrollinstanz der KVG dar. Konkret prüft sie die Vereinbarkeit der laufenden Tätigkeit der KVG mit aufsichtsrechtlichen Vorgaben, dem deutschen und europäischen Kapitalanlagerecht sowie den vertraglichen Grundlagen des jeweiligen Investmentvermögens. Gleichzeitig ist die Verwahrstelle verpflichtet, die verwahrten Vermögensgegenstände vor Verlust zu sichern.

Maßgebliche Rechtsgrundlagen

Maßgebliche Vorschriften, wonach eine Verwahrstelle ihr Handeln ausrichten muss, sind sowohl in deutschen Gesetzen, in europäischen Verordnungen und in Auslegungshinweisen der Europäischen Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (ESMA) und der BaFin zu finden.

Im Einzelnen sind das:

Angesichts dieser Fülle an deutschen und europäischen Rechtsgrundlagen stellt sich die Frage, in welchem Verhältnis die Vorgaben zueinander stehen und wie sich daraus Rechte und Pflichten ableiten lassen.

Ausgangspunkt sind in Deutschland die Regelungen des KAGB, die unter anderem Vorgaben zum Beauftragungsvertrag, der Verwahrung selbst und der Kontrollfunktion treffen. Hinsichtlich der genauen Ausgestaltung wird zwischen OGAW- und AIF-Verwahrstellen unterschieden. Die Regelungen des KAGB sind eher allgemein gehalten und verweisen deshalb in bestimmten Bereichen auf die detaillierteren Delegierten Verordnungen, so wird bspw. im KAGB für den Verwahrvertrag nur Schriftform vorgeschrieben, während sich die inhaltlichen Einzelheiten erst aus den Delegierten Verordnungen ergeben.

Die Delegierten Verordnungen sind Teil des europäischen Rechts und gelten genauso unmittelbar wie deutsche Gesetze. Um diese noch genauer zu interpretieren, lassen sich die jeweils maßgeblichen ESMA-Q&A heranziehen, in denen die ESMA auf einzelne Fragestellungen eingeht. Die ESMA-Q&A selbst binden wiederum nur die nationalen Aufsichtsbehörden bei der Auslegung der Delegierten Verordnungen, also in Deutschland die BaFin. Aufgrund dieser mittelbaren Bindungswirkung werden sie in der Praxis jedoch auch durch die Verwahrstellen 1:1 umgesetzt.

Im Verwahrstellenrundschreiben konkretisiert wiederum die BaFin ihre Verwaltungspraxis auf deutscher Ebene im Hinblick auf ausgewählte Fragestellungen im Zusammenhang mit den Pflichten von Verwahrstellen nach dem KAGB und der Delegierten Verordnung (EU) Nr. 231/2013. Auch das Rundschreiben MaDepot, das Mindestanforderungen an die ordnungsgemäße Erbringung des Depotgeschäfts und den Schutz von Kundenfinanzinstrumenten für Wertpapierdienstleistungsunternehmen konkretisiert, ist auf Verwahrstellen anwendbar. Allerdings ist die MaDepot nachrangig, soweit eine Konkurrenz zu den zuvor genannten Vorgaben besteht, wenn die Tätigkeit als Verwahrstelle betroffen ist. Sofern mangels anderer Vorgaben keine Konkurrenz besteht, gilt jedoch die MaDepot, bspw. bei den genauen Anforderungen an organisatorische Anforderungen gegen den Verlust von Kundenfinanzinstrumenten durch Pflichtverletzungen.

Fazit

Die verschiedenen einschlägigen Rechtsgrundlagen für Verwahrstellen sind eng miteinander verflochten. Ihre Einhaltung ist rechtlich dringend notwendig. Kommt die Verwahrstelle ihrer Verwahrfunktion nicht entsprechend den gesetzlichen Vorgaben nach und verliert ein Finanzinstrument, macht sie sich gegenüber der KVG und den Anlegern haftbar.

 

MaDepot – Die BaFin konkretisiert Mindestanforderungen an das Depotgeschäft

Am 16. August 2019 hat die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) das Rundschreiben 07/2019 (WA) – Mindestanforderungen an die ordnungsgemäße Erbringung des Depotgeschäfts und den Schutz von Kundenfinanzinstrumenten für Wertpapierdienstleistungsunternehmen (MaDepot) veröffentlicht. Das Rundschreiben war zuvor von April bis Juni 2018 zur Konsultation gestellt worden. Grundlage der MaDepot sind die Vorgaben der zweiten europäischen Finanzmarktrichtlinie (MiFID II) zum Schutz von Kundenvermögen.

Das Rundschreiben richtet sich an Wertpapierdienstleistungsunternehmen, die Finanzinstrumente für Kunden halten und verwahren. Es bietet eine Übersicht und Zusammenstellung einschlägiger aufsichtsrechtlicher Vorgaben an und konkretisiert die Verwaltungspraxis der BaFin zu ausgewählten Punkten. Im Detail thematisiert die MaDepot

  • Organisationspflichten, die das Institut zum Schutz von Kundenfinanzinstrumenten einhalten muss, soweit diese im Eigentum des Kunden stehen und vom Wertpapierdienstleistungsunternehmen für den Kunden gehalten und gewahrt werden,
  • Verhaltenspflichten in Bezug auf Information der Kunden sowie Verwaltung der Kundenfinanzinstrumente, sowie speziellen
  • Aufzeichnungs- und Aufbewahrungspflichten.

Es handelt sich dabei ausdrücklich nur um ausgewählte Aspekte der betreffenden Regelungen. Hinsichtlich weiterem Auslegungs- und Änderungsbedarf wird die BaFin im Dialog mit den Marktteilnehmern bleiben.

So werden etwa Vorgaben der Verordnung zur Konkretisierung der Verhaltens- und Organisationsanforderungen für Wertpapierdienstleistungsunternehmen (WpDVerOV) und der Delegierten Verordnung (EU) 2017/565 zu MIFID II konkretisiert und weiter ausgeführt. Zum Beispiel werden die Vorgaben für Drittverwahrung hinsichtlich der Sorgfaltspflichten bei der Auswahl, Beauftragung und Überwachung des Dritten wesentlich konkretisiert, die bereits in § 10 WpDVerOV angelegt sind.

Die MaDepot betreffen auch das Investmentrecht, weil Depotbanken als Verwahrstelle der Fondsassets im Sine des KAGB diese Vorgaben einhalten müssen, sofern nicht das Verwahrstellenrundschreiben der BaFin (Rundschreiben 08/2015 (WA)), das KAGB selbst oder die Delegierten Verordnungen (EU) Nr. 231/2013 und 2016/438 vorrangige Vorgaben enthalten. Wir werden in einem zukünftigen Blogbeitrag diese Rechtsvorschriften einmal detaillierter vorstellen. Die nun veröffentlichten Vorgaben der BaFin tragen klar die Handschrift des Anlegerschutzes.

ESMA gibt technische Empfehlungen für Nachhaltigkeit im Fondsbereich heraus

Auch bei Investmentfonds wird Nachhaltigkeit als aufsichtsrechtliches Thema immer wichtiger. Am 3. Mai hat die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (European Securities and Markets Authority – ESMA) ihre Technischen Empfehlungen zu nachhaltigem Finanzwesen an die EU-Kommission veröffentlicht, die sich auf die Integration von Nachhaltigkeitsrisiken und faktoren in europäische Regelwerke für Investmentfonds beziehen.

Hintergrund

Nachdem die Europäische Kommission im Juli 2018 die ESMA um eine Konsultation bezüglich Änderungen der europäischen Regelwerke für Investmentfonds ersucht hatte, konsultierte die ESMA ihre Vorschläge von Dezember 2018 bis April 2019 (siehe dazu auch hier). Die Technische Empfehlung basiert auf der Konsultation und den erfolgten Stellungnahmen.

Eckpunkte der finalen Empfehlungen

Die Technischen Empfehlungen modifizieren die AIFMD und die UCITS-Richtlinie in Bezug auf Organisationspflichten, Voraussetzungen für den Geschäftsbetrieb und das Risikomanagement der KVGen.

• Bezüglich der Organisationspflichten müssen Nachhaltigkeitsrisiken nunmehr bei allgemeinen Anforderungen an Verfahren und Organisation berücksichtigt werden, außerdem müssen bei den Mitarbeitern Ressourcen und Fachkenntnisse für die wirksame Integration von Nachhaltigkeitsrisiken gegeben sein. Die Verantwortlichkeit für die Integration der Nachhaltigkeitsrisiken liegt bei der Geschäftsleitung.

• Im Geschäftsbetrieb müssen Interessenkonflikte, die sich im Zusammenhang mit der Integration von Nachhaltigkeitsrisiken und –faktoren ergeben, berücksichtigt werden. Hier wird der finale Entwurf konkreter als der konsultierte Entwurf: Die ESMA hebt insbesondere Konflikte hervor, die sich aus der Vergütung oder den persönlichen Geschäften einzelner Mitarbeiter ergeben können. Konkret sollten Konfliktquellen, die Greenwashing, Misselling oder Churning unterstützen, identifiziert werden. Greenwashing bezeichnet das Suggerieren tatsächlich nicht vorliegender Nachhaltigkeit. Misselling liegt vor, wenn Mitarbeiter Kunden Produkte verkaufen, die für den Kunden ungeeignet sind, oder wenn die Produkte im Vertrag falsch dargestellt werden. Beim Churning kauft und verkauft ein Mitarbeiter zum Nachteil des Kunden übermäßig viele Wertpapiere über das Kundenkonto, um Provisionen zum eigenen Nutzen zu erzielen.

Auch widersprüchliche Interessen zwischen Fonds mit unterschiedlichen Anlagestrategien, die von derselben OGAW-Verwaltungsgesellschaft oder demselben AIFM verwaltet werden, sowie Situationen, in denen es andere Geschäftsbeziehungen zu Beteiligungsgesellschaften gibt, sollten bei der Identifizierung von Interessenkonflikten berücksichtigt werden.

Zudem müssen im Rahmen der Due Diligence Nachhaltigkeitsrisiken bei der Auswahl und Überwachung von Investments berücksichtigt sowie Wissen und Kenntnisse der Mitarbeiter dazu sichergestellt werden. Dies kann etwa dadurch erreicht werden, dass Richtlinien und Prozesse entwickelt und wirksame Maßnahmen eingeführt werden, bspw. um die nachteiligen Auswirkungen von Beteiligungsunternehmen auf Nachhaltigkeitsfaktoren zu verringern.

• Bei der Entwicklung, Implementierung und Aufrechterhaltung angemessener und dokumentierter Richtlinien zum Risikomanagement müssen auch Nachhaltigkeitsrisiken berücksichtigt werden.

Die Regelungen sind prinzipienbasiert, sodass die Anforderungen der Aufsicht von Größe und Leistungsfähigkeit jeder Kapitalverwaltungsgesellschaft sowie vom Umfang der betriebenen Geschäfte abhängig sind.

Fazit und Ausblick

Die Technischen Empfehlungen integrieren Nachhaltigkeitsrisiken und –faktoren in die AIFMD und die UCITS-Richtlinie gleichermaßen und stellen einen weiteren Schritt in Richtung nachhaltiger Finanzwirtschaft dar. Allerdings geben sie keine Definition der Nachhaltigkeitsrisiken und –faktoren an, was die harmonisierte Anwendung in allen Mitgliedstaaten zumindest nicht erleichtert. Auch welche konkreten Aktivitäten die verschiedenen ESG-Kriterien Environment, Social und Governance in welchem Maße fördern, geht aus den Technischen Empfehlungen nicht hervor. Zwar ist jetzt klar, in welchen Situationen Nachhaltigkeitsrisiken und –faktoren beachtet werden müssen. Ohne einheitliche Begriffsdefinition besteht jedoch bspw. das Risiko, dass Produkte fälschlicherweise als nachhaltig klassifiziert werden oder dass zwischen Kunden und Investmentfirmen bzw. Fonds Uneinigkeit über das Vorliegen von Nachhaltigkeitsfaktoren entstehen können.

Auf den ersten Blick wären Definitionen der Nachhaltigkeitsrisiken und –faktoren in die Technischen Empfehlungen wünschenswert gewesen, sinnvoller ist jedoch eine übergreifende Regelung, die sich auch auf andere Regelwerke übertragen lässt. Die europäischen Gesetzgebungsorgane beschäftigen sich derzeit mit der Schaffung einer einheitlichen Taxonomie zu nachhaltigen Wirtschaftstätigkeiten. Eine harmonisierte Anwendung der Technischem Empfehlungen ist voraussichtlich mit Umsetzung der einheitlichen Taxonomie leichter. Die Schnittstellen, an denen Nachhaltigkeitsaspekte Eingang in den Fondsbereich finden, sind durch die Technischen Empfehlungen aber absehbar.

NGFS Bericht: Klimawandel als Risikofaktor der Finanzwirtschaft – Zentralbanken und Aufsichtsbehörden sollten sich vorbereiten

Der Klimawandel ist in aller Munde. Er wird viele Lebensbereiche betreffen und auch vor der Finanzwirtschaft nicht Halt machen. Aber wie könnten die Auswirkungen des Klimawandels in der Finanzwelt genau aussehen? Wie sollten sich Zentralbanken und Aufsichtsbehörden auf diese Risiken im Rahmen ihrer Aufsichtspraxis vorbereiten? Und was bedeutet das für Marktteilnehmer? Diese Fragen haben wir uns genauer angeschaut.

Der Klimawandel birgt Risiken für die Finanzwirtschaft. Aber auch Chancen?

Die Auswirkungen des Klimawandels in der Finanzwelt werden vielschichtig und komplex sein. Immer häufigere und extremere Wetterphänomene können zum Beispiel dazu führen, dass Versicherungen mehr und höhere Versicherungsschäden ausgleichen müssen. Dafür werden sie den Versicherten höhere Versicherungsprämien in Rechnung stellen, wodurch Privathaushalte und Unternehmen zusätzlich finanziell belastet werden. Dies kann zu einer Verringerung der Schuldenrückzahlungsfähigkeit von privaten oder gewerblichen Kreditnehmern führen, was wiederum das Kreditrisiko für Banken erhöhen kann. Extreme Wetterphänomene können zudem auch die Zerstörung oder Wertminderung von Vermögenswerten (z.B. Immobilien) zur Folge haben, die als Kreditsicherheit den Banken zur Verfügung gestellt werden. Das kann Banken dazu veranlassen, ihre Kreditvergabe einzuschränken und die für den Wiederaufbau in den von den Wetterphänomenen betroffenen Gebieten verfügbaren Mittel zu kürzen.

Auch wird eine ganz grundsätzliche Umstellung der (Real-)Wirtschaft hin zu weniger Treibhausgasen erforderlich sein. Das wird nicht ohne Investitionen gehen, die ein großes Potential für die Finanzwirtschaft entfalten können. So hat z.B. allein die EU eine jährliche Investitionslücke von fast 180 Mrd. EUR identifiziert, um ihre Klima- und Energieziele zu erreichen. 1 Die OECD schätzt, dass zur Erreichung des 2-Grad-Ziels die Finanzierung und Refinanzierung von Anleihen in den Bereichen erneuerbare Energien, Energieeffizienz und emissionsarme Fahrzeuge das Potenzial haben, bis 2035 jährlich 620 bis 720 Mrd. USD an Emissionen und 4,7 bis 5,6 Billionen USD an ausstehenden Wertpapieren zu erreichen. 2 Finanzmarktteilnehmer können also durchaus auch Geld mit den bevorstehenden Herausforderungen des Klimawandels verdienen.

Mit all diesen Zukunftsszenarien müssen sich auch Zentralbanken und Aufsichtsbehörden beschäftigen. Denn sie üben zum einen die regulatorische Aufsicht über das Finanzsystem als solches aus, zum anderen haben sie aber auch über die sich darin bewegenden Marktteilnehmer im Blick, die ganz unmittelbar von den Auswirkungen der Klimarisiken betroffen sein werden. Wie sollten sich die Regulatoren also vorbereiten?

NGFS: A call for action für Zentralbanken und Aufsichtsbehörden

Zu dieser Frage hat das Central Banks and Supervisors Network for Greening the Financial System (NGFS) im April 2019 seinen ersten Bericht “A call for action: climate change as a source of financial risks” veröffentlicht (abrufbar hier) und darin Zentralbanken und Aufsichtsbehörden zu konkretem Handeln aufgerufen. Das 2017 gegründete NGFS besteht aus nationalen Zentralbanken, nationalen und internationalen Aufsichtsbehörden und internationalen Organisationen (frühere Blogbeiträge zum NGFS finden Sie hier). In dem aktuellen Bericht gibt das Netzwerk Zentralbanken und Aufsichtsbehörden vier Handlungsempfehlungen, die diesen dabei helfen sollen, die Risiken, die sich aus dem Klimawandel bzw. dem Erfordernis einer nachhaltigen Wirtschaft für die Finanzwelt ergeben können, besser zu verstehen und in ihrer Aufsichtspraxis berücksichtigen zu können:

  1. Integration klimabezogener Risiken in die Überwachung der Finanzstabilität
    Finanzmarktteilnehmer sollten u.a. klimabedingte Risiken in ihr Risikomanagement mit einbeziehen und bei Investitionsentscheidungen berücksichtigen.
     
  2. Berücksichtigung von Nachhaltigkeitsfaktoren im eigene Portfoliomanagement Zentralbanken sollten den Marktteilnehmern mit guten Beispiel voran gehen und Nachhaltigkeitsfaktoren im Rahmen der Verwaltung vorhandenen Portfolios (Eigenmitteln, Pensionsfonds und Rückstellungen) einbeziehen.
     
  3. Schließung von Datenlücken Daten, die zur Bewertung von Klimarisiken relevant sind, sollten unter den Behörden ausgetauscht und veröffentlicht werden. Gemeinsame Arbeitsgruppen sollten eingerichtet werden.
     
  4. Sensibilisierung, technische Hilfe und Wissensaustausch
    Zentralbanken, Aufsichtsbehörden und Finanzinstitute sollten interne Kapazitäten aufbauen und innerhalb ihrer Institute, sowie untereinander zusammenzuarbeiten, um ein besseres Verständnis dafür aufzubauen, wie sich klimabedingte Faktoren in finanzielle Chancen und Risiken umwandeln können.

Um die Zentralbanken und Aufsichtsbehörden mit angemessenen Tools auszustatten, mittels derer sie die oben genannten Empfehlungen umsetzen können, besteht noch einiger Handlungsbedarf. Das NGFS plant u.a. (i) den Entwurf eines Handbuchs für Zentralbanken und Aufsichtsbehörden, (ii) Leitlinien zur Szenario-basierten Risikoanalyse und (iii) best practices für die Einbeziehung von Nachhaltigkeitskriterien in die eigenen Portfolios. Für Marktteilnehmer bedeutet das, dass sie sich darauf einstellen müssen, dass die Themen Klimarisiken und Nachhaltigkeit zukünftig nicht nur bei Anlegern, sondern auch bei der Aufsicht immer mehr in den Fokus rücken wird.

Was passiert in Deutschland?

Die BaFin beschäftigt sich bereits intensiv mit dem Thema Nachhaltigkeit. Schon jetzt gibt es Aussagen, dass Nachhaltigkeitskriterien Teil des Risikomanagements sein sollen. Dieser Aspekt wird in den kommenden Monaten sicher auch rechtlich noch konkretisiert werden müssen, um Wirkung zu zeigen.

1 European Commission, Action Plan: Financing Sustainable Growth, 2018.
2 OECD, Mobilising Bond Markets for a Low-Carbon Transition, Paris, 2017.

Der Vertrieb von Fondsanteilen und MiFID-Pflichten

Kapitalverwaltungsgesellschaften (KVGen) treffen zum Vertrieb ihrer Fondsprodukte regelmäßig Vertriebsvereinbarungen mit Finanzanlagenvermittlern, die unter einer Gewerbeerlaubnis nach § 34 f GewO tätig werden. KVGen können sich dadurch ein breites Vertriebsnetz sichern. Der Beratungs- bzw. Vermittlungsvertrag wird dann unmittelbar zwischen dem potentiellen Anleger und dem Finanzanlagenvermittler geschlossen.

Die folgende Grafik veranschaulicht am Beispiel der Anlageberatung und unter Berücksichtigung des Entwurfs der neuen FinVermV, welche regulatorischen Pflichten der Zweiten Finanzmarktrichtlinie (MiFID II) die KVG und welche der Finanzanlagenvermittler in dem Dreiecksverhältnis KVG-Finanzanlagenvermittler-Anleger erfüllen müssen. Erbringt die KVG die Beratungsleistung selbst, trifft sie das volle MiFID II-Programm, wie es das WpHG vorsieht.

In der Grafik wird deutlich, dass die Finanzanlagenvermittler nicht 1:1 die MiFID-Dokumente der KVG verwenden können, weil sie eigene Pflichten gegenüber den beratenen Anlegern haben.

 

ESMA updated AIFMD and UCITS Q&As

On June 4, 2019 ESMA published updates questions and answers on the application of the AIFM Directive (available here) and the UCITs Directive (available here). ESMA’s intention of publishing und regularly updating the Q&A documents ensures common supervisory approaches and practices in relation to both the AIFM Directive and the UCITS Directive and their implementing measures.

The latest update refers to the depositories and the possibilities to delegate the safekeeping of assets of the funds. ESMA clarifies that supporting tasks that are linked to depositary tasks such as administrative or technical functions performed as part of the depositary tasks could be entrusted to third parties where all of the following conditions are met:

  1. the execution of the tasks does not involve any discretionary judgement or interpretation by the third party in relation to the depositary functions;
  2. the execution of the tasks does not require specific expertise in regard to the depositary function; and
  3. the tasks are standardised and pre-defined.

Where depositaries entrust tasks to third parties and give them the ability to transfer assets belonging to AIFs or UCITS without requiring the intervention of the depositary, these arrangements are subject to the delegation requirements, in Germany subject to Para. 36 KAGB.

Another question relates to the supervision of branches of depositories. The AIFM Directive, the UCITS Directive, the CRD and the MiFID II do not grant any passporting rights for depositary activities in relation to safekeeping assets for AIFs or UCITS. Branches of depositories located in the home Member State of the AIF or UCITS that is not the home Member State of the depositary’s head office may also be subject to local authorisation in order to perform depositaries activities in relation to AIFs or UCITS. In this case, the competent authority for supervising the activities in relation to AIFs or UCITS is the one located in the Member State of the depository’s branch.

The guidance provided by ESMA in the Q&A documents for AIFs and UCITS regarding the depository function do not contain any surprising elements but further strengthen the harmonized interpretation and application of the AIFM and UCITS Directives in Europe.

Anlageberater und Anlagevermittler: Zwei Aufsichtsregime für dieselbe Tätigkeit

Teil 3: Was verbirgt sich hinter der Geeignetheitsprüfung?

Die neue Finanzanlagenvermittlerverordnung (FinVermV), die voraussichtlich im Juni in Kraft tritt, sieht für Finanzanlagenvermittler nun auch eine Geeignetheitsprüfung vor. Was bedeutet das und deckt sich die Pflicht mit der für volllizenzierte Anlageberater nach dem Kreditwesengesetz (KWG)?

Nachdem Teil 1 die allgemeinen Unterschiede der Aufsicht nach KWG und nach der Gewerbeordnung (GewO) im Überblick dargestellt hat und Teil 2 sich mit der Frage befasst hat, welche MiFID II-Pflichten für welche Anlageberater und wann gelten, werfen wir nun einen genaueren Blick auf die aufsichtsrechtlichen Anforderungen an die Geeignetheits- und Angemessenheitsprüfung, die von den Finanzanlagenvermittlern vor Erbringung der Anlageberatung und Anlagevermittlung konkret durchzuführen sind.

Die Geeignetheits- und Angemessenheitsprüfung gilt für Anlageberater und –vermittler mit KWG-Lizenz schon länger und wurde durch die Regelungen der MiFID II konkretisiert. Die entsprechenden Vorgaben finden sich im Wertpapierhandelsgesetz (WpHG). Die neue FinVermV sieht für die Anlageberatung durch 34f-ler nun ebenfalls eine Geeignetheitsprüfung vor.

Nach dem WpHG müssen Anlageberater vor einer Anlageberatung (und auch vor jeder Finanzportfolioverwaltung) prüfen, ob das empfohlene Finanzinstrument für den jeweiligen Kunden geeignet ist. Geeignet ist es dann, wenn die Anlageempfehlung im Einklang mit den Kundenzielen, seiner Risikotoleranz und Risikotragfähigkeit steht und der Kunde in der Lage ist, mit seinen Kenntnissen und Erfahrungen das Risiko des empfohlenen Finanzinstruments zu verstehen. Diese Informationspflicht führt die neue FinVermV nun auch für Finanzanlagenvermittler mit GewO-Erlaubnis ein. Danach soll es für den Kunden egal sein, wer ihm gegenüber die Anlageberatung erbringt. Denn in jedem Fall wird sein individuelles Anlageziel berücksichtigt. Die BaFin fordert in ihrer Verwaltungspraxis für volllizensierte Anlageberater bei einer beschränkten Produktauswahl eine besonders sorgfältige Geeignetheitsprüfung. Fehlt es in dem angebotenen Portfolio an einem geeigneten Produkt, sollte keine Empfehlung erfolgen. Auch sollte bei einer kontinuierlichen Geschäftsbeziehung die Geeignetheit der Produkte regelmäßig überprüft werden.

In der Praxis ist für die Prüfung der Geeignetheit eines Finanzinstruments die Verwendung eines vorgefertigten Fragebogens zur Einholung der erforderlichen Informationen ratsam. Anhand der gewonnenen Informationen kann dann leicht bestimmt werden, welche Anlagemöglichkeit für den Kunden geeignet ist. Wenn ein Berater die erforderlichen Informationen vom Anleger nicht bekommt und die Geeignetheit nicht bestimmen kann, darf er im Rahmen der Anlageberatung keine Finanzanlage empfehlen.

Auch die Anlagevermittlung darf nicht ohne Prüfung erfolgen

Im Rahmen der Anlagevermittlung ist der Gesetzgeber nicht ganz so streng, sondern erfordert nur eine Angemessenheitsprüfung, mittels derer überprüft werden soll, ob der Kunde anhand seiner Kenntnisse und Erfahrungen die Risiken des Finanzinstruments verstehen kann. Anlageziele und finanzielle Erfahrungen müssen nicht abgefragt werden.. Das gilt sowohl für volllizensierte Anlagevermittler als auch für 34f-ler. Hier bringt die novellierte FinVermV nichts Neues.

Auch hier empfiehlt sich die Verwendung eines vorgefertigten Fragebogens. Gelangt der Vermittler zu der Auffassung, dass die gewünschte Finanzanlage für den Anleger nicht angemessen ist oder erhält er die erforderlichen Informationen vom Anleger nicht, muss dem Anleger gegenüber ein Warnhinweis ausgesprochen werden. Die Vermittlung darf in diesen Fällen dennoch stattfinden.

ESMA Supervisory briefing zur Angemessenheitsprüfung nach der MiFID II

Die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (European Securities and Markets AuthorityESMA) hat zur Angemessenheitsprüfung am 04. April 2019 ein Supervisory briefing veröffentlicht (abrufbar hier). Es richtet sich zwar nur an die nationalen Aufsichtsbehörden unmittelbar, zeigt jedoch die Empfehlungen für die Aufsichtspraxis hinsichtlich der Umsetzung der MiFID-Richtlinie auf, an denen sich die nationalen Aufsichtsbehörden in der Regel orientieren. Deshalb profitieren auch Marktteilnehmer davon, da sie einen Einblick erhalten, welche Maßnahmen zur Einhaltung der aufsichtsrechtlichen Anforderungen der Angemessenheitsprüfung nach MiFID II erforderlich sind.

Das Supervisory briefing gibt den nationalen Behörden Bespielfragen an die Hand, mittels derer sie die Einhaltung der vorgesehenen Standards überprüfen können. Im Einzelnen werden so verschiedene Bereiche präzisiert: die Identifikation von Sachverhalten, in denen eine Angemessenheitsprüfung erforderlich ist, Art und Umfang der Informationen, die das Unternehmen vom Kunden für die Angemessenheitsprüfung einholen muss, inhaltliche Anforderungen an die Angemessenheitsprüfung selbst sowie an die Warnungen, die in bestimmten Fällen gegenüber Kunden ausgesprochen werden müssen.

Die Auslegungsentscheidung der ESMA wird für Finanzanlagenvermittler nicht direkt gelten. Und es ist zu erwarten, dass auch die BaFin hier keine so strengen Anforderungen an Finanzanlagenvermittler, die ja nur ein begrenztes Produktportfolio anbieten, stellt. Insoweit ist auch die Verhältnismäßigkeit zu wahren, die auch von der BaFin berücksichtigt wird. Die einzelnen Finanzanlagenvermittler sollten entsprechend ihrem Geschäftsmodell interne Prozesse für die Geeignetheits- und Angemessenheitsprüfung vorhalten.

Anlageberater und Anlagevermittler: Zwei Aufsichtsregime für dieselbe Tätigkeit

Anlageberater und Anlagevermittler: Zwei Aufsichtsregime für dieselbe Tätigkeit

Teil 2: Welche Compliance-Vorgaben gelten für wen und wann?

Im ersten Teil hatten wir über die zwei Aufsichtsregime für Anlageberater und Anlagevermittler nach § 34f GewO und dem KWG berichtet. Jetzt werfen wir einen genaueren Blick auf die Compliance-Vorgaben. Finanzanlagenvermittler nach der GewO fallen nicht unter das Wertpapierhandelsgesetz (WpHG), das die Regelungen der MiFID II für volllizensierte Anlageberater und Anlagevermittler umsetzt. Voraussichtlich ab Juni 2019 gilt aber die neue Finanzanlagenvermittlerverordnung (FinVermV), die einen Teil der MiFID II-Vorgaben auf die 34f-ler überträgt.

Sind die Finanzanlagenvermittler nun ebenso stark reguliert wie die Anlageberater und Anlagevermittler mit KWG-Erlaubnis?

Der Umgang mit Zuwendungen ist vergleichbar, allerdings für Finanzanlagenvermittler immer noch weniger streng. Unter beiden Aufsichtsregimen müssen Zuwendungen dem Kunden gegenüber offengelegt werden. Nach dem WpHG muss eine Zuwendung, die der Berater oder Vermittler erhält, immer auch der Qualitätssicherung der erbrachten Dienstleistung dienen. Dieses Erfordernis enthält die neue FinVermV nicht.

Im Rahmen der Anlageberatung ist die Pflicht zur Prüfung der Geeignetheit der Finanzanlage für den jeweiligen Investor unter beiden Regimen gleich. Bezüglich der Prüfung der Angemessenheit sieht die neue FinVermV eigene Regelungen vor, die den Anforderungen des WpHG aber weitestgehend entsprechen.

Künftig sollen auch Anlageberater und Anlagevermittler nach der GewO ihre Beratungs- und Vermittlungsgespräche aufzeichnen, wenn diese am Telefon erfolgen. Die Vorgaben hinsichtlich Telefon-Taping und Aufzeichnungspflicht elektronischer Kommunikation sind mit denen des WpHG für volllizensierte Berater vergleichbar. Bevor Finanzanlagenvermittler hier in eine neue Technik investieren, sollten sie überlegen, ob in ihrem Geschäftsmodell die Möglichkeit besteht, Beratungs- und Vermittlungsgespräche nur persönlich mit den Kunden und gerade nicht am Telefon zu führen.

Die Informationspflichten über Risiken, Kosten und Nebenkosten sowie die nun erforderliche Bereitstellung eines Informationsblatts in der neuen FinVermV sind mit denen des WpHG vergleichbar. Das ist aus Sicht der Politik, die hier auch den Verbraucherschutz als Motivation für die Novelle der FinVermV anführt, nur konsequent.

Im Umgang mit Interessenskonflikten wird die neue FinVermV an das WpHG angeglichen. Künftig müssen Interessenskonflikte nicht mehr nur offengelegt werden. Auch Finanzanlagenvermittler müssen nun vielmehr in einem ersten Schritt aktiv versuchen, Interessenskonflikte zu vermeiden. Und nur, wo das nicht gelingen kann, reicht eine Offenlegung des konkreten Interessenskonflikts aus. Anknüpfend an diese Regelung müssen künftig auch Anlageberater und Anlagevermittler nach der GewO bei der Ausgestaltung der Vergütung ihrer Vertriebsmitarbeiter streng darauf achten, dass Interessenskonflikte zwischen Kunden und Mitarbeitern vermieden werden.

Können sich Finanzanlagenvermittler zukünftig an der bestehenden Verwaltungspraxis der ESMA und der BaFin orientieren?

Für die Finanzanlagenvermittler sind die Auslegungshinweise der ESMA zu MiFID II nicht direkt anwendbar. Im Zweifelsfall können sie als guter Maßstab herangezogen werden. Aber auch hier gilt, was die BaFin seit Jahren in ihrer Verwaltungspraxis etabliert hat: der Proportionalitätsgrundsatz soll stets gewahrt bleiben. D.h. kleine Unternehmen, die mit einer 34f-Erlaubnis Anlageberatung und –vermittlung erbringen, dürfen bei der Umsetzung der Vorgaben ihrer Größe und dem Umfang ihrer Geschäftstätigkeit Rechnung tragen.

Und unterm Strich?

Insgesamt sind die Vorgaben des WpHG an volllizensierte Anlageberater und Anlagevermittler immer noch weitgehender als die der neuen FinVermV. So muss etwa ein Wertpapierdienstleistungsunternehmen, das Anlageberatung und Anlagevermittlung unter einer KWG-Lizenz erbringt, über eine ordnungsgemäße Geschäftsorganisation verfügen, die u.a. ein angemessenes und wirksames Risikomanagement umfasst. Außerdem muss das Unternehmen Vorkehrungen treffen, die die Kontinuität und Regelmäßigkeit der Wertpapierdienstleistung gewährleisten, es muss Zielvorgaben so ausgestalten, umsetzen und überwachen, dass Kundeninteressen nicht beeinträchtigt werden, sowie über solide Sicherheitsmechanismen für Informationsübermittlungswege verfügen, die das Risiko des unbefugten Zugriffs minimieren oder verhindern. Auch die Anforderungen an die Geschäftsleiter sind für volllizensierte Unternehmen höher.

Das mag den Finanzanlagenvermittlern dennoch nur ein kleiner Trost sein. Auf sie kommt durch die neue FinVermV ein Organisationsaufwand zu, der erst einmal umgesetzt werden muss. Vor dem Hintergrund der kommenden BaFin-Aufsicht empfiehlt es sich vor allem, die bestehenden internen Geschäftsprozesse an die neuen Vorgaben anzupassen und die Anpassungen auch zu dokumentieren. Die neuen Prozesse können etwa in Arbeitsanweisungen und/oder Dokumentenvorlagen niedergelegt werden. Auf diese Weise kann auch sichergestellt werden, dass eine etwaige Prüfung durch die BaFin an Schrecken verliert.